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188金宝搏投资洞察阅读

基金经理
佘中强

学历:博士、MBA

从业经历:国籍:中国。学历:香港城市大学博士,清华大学MBA学位。从业经历:曾任香港邦盟汇骏基金管理有限公司研究主任、香港朗宁投资有限公司投资经理、东兴证券股份有限公司投资经理、齐鲁证券有限公司北京证券资产管理分公司执行总经理、华商盛世成长股票型基金基金经理助理、华商产业升级混合型基金基金经理。2016年1月加入188金宝搏基金管理股份有限公司。2016年8月1日至今任188金宝搏沪港深新价值股票基金的基金经理,2016年8月24日至今任188金宝搏均衡增长混合基金的基金经理,2017年11月10日至今担任添富港股通专注成长基金的基金经理。

佘中强:中国“核心资产”与美国“漂亮50”的对比及启示2019年07月17日

2016年以来,A股市场开启了一轮典型的长期风格切换,无论是从今年上半年的时间维度来看,还是从过去三年的中长期维度来看,A股的“核心资产”均录得显著的超额收益,且走势相对稳健,回撤相对较小。WIND数据显示,今年上半年,相比于上证综指19.5%的区间收益率,A股的核心资产,如白酒、非银和医药这三个板块的龙头股涨幅均在50%以上;截至今年上半年,上证综指2016年以来录得-15.83%的区间收益率,而上述三个板块的龙头股的同期涨幅在150%到380%不等。超预期的市场表现背后,是这些核心资产持续稳健的盈利增速和净资产收益率。

 

20世纪70年代初期,美国资本市场也经历过一次历史上著名的长期风格切换。1970年6月至1972年12月期间,在不确定性较高、整体震荡的宏微观背景下,“漂亮50”显著跑赢了美股大盘指数。期间,“漂亮50”中收益率高于100%的多达18家,高于50%的多达31家,而同期标普500指数仅上涨46.56%。在1972年末,“漂亮50”股票享受了显著的估值溢价,其中超过30倍动态P/E的公司多达36家,超过50倍动态P/E的公司多达10家。

 

回顾历史,美股“漂亮50”的诞生有其独特的时代大背景。

 

从全球宏观环境和地缘政治来看,20世纪60年代中期,西欧、日本的崛起导致美国在全球所处的经济地位开始受到挑战。在1968年至1970年的滞胀危机之后,布雷顿森林体系于1971年12月瓦解,美元与黄金脱钩后开始贬值。与此同时,美苏争霸进入到“苏攻美守”的战略态势,其他诸如日美贸易战等也开始激化。因此,在国内外多重压力下,美股投资者的风险偏好显著降低。

 

从美国国内宏观环境来看,在滞胀危机后,尼克松政府于1971年实施了宽松的货币政策和财政政策。这种“新经济政策”直接造就了低利率环境,联邦基金利率从1970年最高的7.5%迅速降至1971年的3.38%,叠加前期减税政策的效果逐步显现,美国经济的滞胀压力有所缓解。与此同时,国内GDP增速从1970年的-0.17%反弹至1973年的7.56%,CPI同比也从1970年的6.4%回落至1972年的2.9%,PPI同比则从1971年的2.5%回升至1973年的11.9%。更为重要的是,前期减税政策对消费总量和消费结构的积极影响也开始逐渐显现。从总量来看,1970年至1972年美国个人消费支出占GDP的比重明显上升。而从结构上来看,个人消费支出中服务消费占比自1970年开始超过产品消费,产品消费中,可选消费品的支出占比在1970年至1973年期间上升,体现出典型的消费升级趋势。

 

从美国资本市场的微观环境来看,美国投资者在经历了20世纪60年代的概念股疯狂炒作之后,也开始逐渐变得谨慎,狂热的情绪开始降温。60年代初,伴随集成电路的迅速发展,美股投资者热衷于电子领域的概念股。而60年代中旬,有助于短期业绩表现的并购集团化浪潮开始席卷美股,催生出了一系列的投机机会,直到1968年联邦贸易委员会和司法部对并购重组进行调查,并购热潮才逐渐开始降温。此后,投资者开始谨慎看待概念股。1971年,随着经济的回暖,美国股市触底回升,市场风格转向有内生业绩支撑的“漂亮50”。

 

笔者认为,近年来A股“核心资产”的兴起与彼时美股“漂亮50”的诞生既有着相似的时代背景,也有着A股自身的特殊性。

 

当前,中国A股也在经历较为复杂的时代背景。从国际政治环境来看,中美贸易谈判仍在反复,中美摩擦与竞争的长期性已被市场充分认知,国内外投资者的风险偏好都较低。从国内宏观环境来看,中国经济进入中低速增长阶段,今年上半年陷入了“类滞胀”预期。政府积极调控,采取了宽松的货币政策、积极的财政政策,并实施了较大规模的减税,因此,预计下半年国内企业盈利增速逐步企稳回升,减税对个人消费意愿和企业家信心产生的影响将逐步显现。同时,由于全球经济下行压力逐渐增大,国内货币政策所受到的利差等外部限制相对较小,流动性略宽松的状态大概率将会得到延续。从市场微观层面来看,在经历了2015年的概念炒作、并购重组炒作的重创之后,价值投资理念进一步深入人心,伴随着险资、外资等长线资金的增持,A股的投资者结构也进一步机构化。

 

在相似的时代背景之外,A股还有自身的特殊性,即中国市场整体直接融资占比仍有较高的提升空间,同时,资本市场改革开放仍在大力推进。在直接融资占比提升趋势下,核心资产的稀缺性会得到进一步凸显,而资本市场改革开放大力推进下,偏好核心资产的外资的持股比例大概率继续上升。

 

上述的宏、微观环境均为优秀的核心资产提供了良好的土壤,我们继续坚定看好核心资产未来的投资价值。同时,在科创板引领资本市场改革的大时代,中国直接融资占比的提升将有助于新兴产业的培育和高速发展,我们认为未来新兴产业也将会出现一批真正优秀的核心资产。不过,从新兴资产到核心资产的成长、竞争之路,是一个大浪淘沙、不断成长演进、竞争的过程,而这需要投资人凭借专业的产业链趋势判断、深入的企业基本面分析等系统性方法来做反复筛选和前瞻性的布局,这也是最考验资产管理人核心投资研究能力的关键领域。

 

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